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文 | 市值观察，作者 | 徐风，编辑 | 小市妹
回看家居行业2022年中报，也开始感受到阵阵寒意。以扣非净利润指标为对照，在同花顺统计的30家家居上市公司中，增速为负的企业数量达20家，降幅在20%以上的多达11家。
其中定制家居类企业成为重灾区。9大定制家居企业中，除欧派外增速均为负值，顶固集创和皮阿诺下降超40%，尚品宅配则排名垫底，由去年同期盈利超4000万到亏损1亿元。软体家居类则相对较好，喜临门和顾家家居增速都在15%以上。
在疫情的反复冲击和地产行业低迷的市场环境下，家居行业想要破冰，并不容易。
尚品宅配掉队了
纵观三大头部定制家居企业，可以发现已经掉队了。
其中欧派位于行业绝对头部，上半年实现营收96.93亿，第二名营收47.81亿，而营收仅为23.05亿。
从营收规模角度看虽然仍排在行业前三名，但地位已经岌岌可危。挑战主要来自第二梯队志邦家居的“逆袭”。
今年上半年志邦家居营收20.35亿，与的营收规模差距仅一步之遥。但若对比定制家具及相关业务营收，已被志邦家居超越。上半年志邦家居相关业务营收20.35亿，超过了的19.29亿。
志邦家居原本依靠橱柜起家，凭借衣柜和地产等大宗业务的快速崛起，营收由2019年的29.62亿快速增长至2021年的51.53亿，2年时间规模增长73.97%，成为定制家居第二梯队黑马。
而自2018年以来营收增长便陷入停滞，从2018-2021年营收规模仅增长了10%，对比同期的和，规模则分别增长77.62%和42.35%。
与此同时，净利润自2020年便开始断崖式下降。由2019年的5.28亿降至2020年的1.01亿，2022年上半年又降为负值，甚至低于我乐家居、顶固集创等第三梯队业绩。
从股价来看，股价跌幅巨大，且长期低迷不振。自2021年6月的98.07元高点下跌至近期的16.71元低点，跌幅达82.96%，远高于同期欧派的42.78%和的52.59%。
值得注意的是，在8月17日，的创投股东达晨系发布了自首发解禁以来的第5次减持公告，目前累计减持金额达18亿。
尚品宅配在头部阵营中掉队，与其渠道模式有关。与业内以加盟为主的渠道模式不同，以直营模式起家，2016年公司直营收入占比高达47.24%。直营模式的优势在于单店利润高，毛利率高，2019年前毛利率一直在40%以上，而和近年来毛利率均未超过40%。
但直营模式所投入的成本费用同样居高不下，如场地租金、人力、安装物流等费用。数据显示，近年来期间费用率一直在30%-40%之间，2015年期间费用率达到近40%的峰值水平。
为减少相关费用支出，开始大力发展加盟的轻资产模式，直营模式营收占比不断下降，至2021年已降至25.96%，但仍高于欧派的2.91%和的3.29%。同时加盟渠道占比达51.70%。
而在疫情反复、成本上行等因素影响下，期间费用并未明显减少，反而出现大幅反弹，由2021年的32.15%大幅上涨至2022年上半年39.33%，远高于欧派家居和索菲亚的20%左右的费用率水平。
较高的费用率也拉低了的净利率。财务数据显示，近10年来公司净利率一直在10%以下，疫情爆发后又由2019年的7.28%快速下降至2020年的1.55%，2022年上半年又降为-4.39%。而近年来一直在10%以上；虽然2021年出现暴雷事件，但净利率在今年上半年又恢复到8.86%,也显著高于。
对于整装业务，作为公司业务转型的核心，尽管近年来表现可圈可点，但限于规模，2021年板块营收仅11.09亿，营收占比15.17%，暂不能起到支撑公司的营收增长的支柱作用。
需要注意的是，即便经营遇困，仍然“逆势”抛出了8亿的定增扩产计划。据统计，产能利用率由2021年的87.70%下降至2022年1季度的45.99%。而在此时经营不稳定的情形下扩产，无疑再次加大了未来的经营风险。
欧派显龙头气质，索菲亚被拖累
影响定制家居行业的不仅是疫情，作为地产产业链的重要一环，地产行业的低迷对行业影响也是不容忽视的。这里主要说的是行业的大宗业务。
大宗业务指B端地产商、工程承包商、酒店等整装业务。作为行业的重要收入来源，2021年欧派、、志邦的大宗收入占比分别为18.23%、15.41%和33.95%，但当前大宗业务已对各公司增长形成拖累。
数据统计，上半年9大定制家居上市公司大宗业务分别出现不同程度的下滑，如下降了13.77%，下降了14.77%，志邦家居下降了9.15%等等。
而越是低迷时，方显企业成色。上半年9大定制家居企业中，只有欧派家居出现了营收和扣非净利双增长格局。如此成绩还是建立在2021年业绩高速增长的基础上。
据财报显示，2021年公司实现营收204.4亿，同比增长38.68%，实现净利润26.66亿，同比增长29.23%，增速均创出2018年来新高。
同时，经营性现金流也较为稳健，与和的大幅波动对比鲜明。
而其他企业就没那么幸运了。受累于房企频繁的暴雷事件，上游定制家居企业“很受伤”。如，皮阿诺、顶固集创等就深受恒大暴雷事件影响，典型的当属。
作为定制家居行业的一大白马，2021年的财务暴雷属实让人感到意外。财报显示，2021年归母净利润同比下滑89.72%至1.23亿，扣非净利润为0.32亿，同比减少96.98%。管理层也坦言道，遭遇了公司“最为沉重的打击”。
作为大宗业务的重要客户，近年来恒大系客户的应收账款占比较高，2018年占比一度超过40%。截至2021年底，对恒大应收款约11.5亿，并计提减值准备9.09亿元。
与恒大的合作由来已久。2017年初，与恒大在河南成立合资公司，各自持有60%和40%股权。2021年7月，以恒大1.6亿元债权换得了合资公司40%股权，即将其变成了全资子公司。
问题在于，恒大相关订单的大幅减少，子公司整体价值及未来出路问题仍需重新考究。
同时，对大客户的依赖度同样较大。2021年前五名客户销售金额占比17.52%，远高于的6.07%和的3.31%。
从应收账款周转天数来看，在几大头部中也是最高的，达45.56天，远高于的23.22天和的14.17天。反映出对客户实行较为宽松的信用政策，但也从说明了账款的风险敞口相对较大。
索菲亚之所以深度绑定地产商，与自身经销渠道扩展疲态关系密切。2017年经销商渠道营收自2017年的73.11亿增长至2021年的83.6亿，仅增长14.35%，曾经的主力业务成为瓶颈，培育新增长曲线也就成为了工作重心。
另外，索菲亚除衣柜外其他业务的增长缓慢也在促使其开辟新战场。作为衣柜“一哥”，衣柜业务营收占比一直在80%左右，2018-2021年板块业务营收从60.61亿增长至82.69亿，3年增长36.43%，而同期欧派衣柜则由41.48亿增长至101.7亿，一举超越。而橱柜、木门业务规模远不及欧派，与欧派整体差距越来越大。
大分化，软体家居“逆袭”
放眼整个家居行业，上半年定制家居类企业业绩虽然较为惨淡，但软体家居类企业的表现却可圈可点。
据天风证券研究，上半年家居板块第2季度单季净利润同比下降了6%，而软体龙头喜临门、顾家家居2季度净利润分别同比增长了16%和24%，明显优于行业水平。
软体家居虽同属地产产业链一部分，但与地产类大宗业务绑定程度较小，尤其是在精装修布局上。同时软体家居使用体验差异较大，且难以量化，更加强调主观体验，即产品的功能性。
因此消费者对于软体家居的品牌认同度要略高于定制家具类品牌，市场集中度也相对较高。据券商研究显示，2020年，软体家居行业CR5为21.6%，高于定制家居CR5的12.83%。
虽然软体家居行业增长较快，但与海外发达国家成熟市场仍有很大差距。以美国床垫为例，按照美国2020年的出货额统计口径，床垫行业CR5为66.3%，远高于同期国内软体家居行业集中度。
同时，软体龙头业绩增长也相对稳定。四大软体企业顾家、慕思、敏华和喜临门在2021年均出现了营收净利润的高增长，没有定制家居企业业绩的大起大落。
另外，软体家居企业中，国际化步伐也是增长的一大亮点。尤其在当前市场环境低迷的情况下，海外多渠道营收不仅能为业绩增长提供支撑，还能分散经营风险。
如沙发龙头敏华控股，2022年财年实现收入215亿元，海外营收占比达36.9%。其中北美地区营收56.67亿，同比增长26.36%，欧洲及其他地区增长38.07%；其他又如顾家家居2022年上半年海外营收占比40.67%；喜临门2021年海外收入占比近15%等。
通过对家居行业业绩对比可以看出，定制家居类企业在抗风险能力上要弱于软体家居企业。如在渠道端，定制家居企业海外市场营收仍是短板，过低的营收占比不能有效分散市场风险。如2021年索菲亚占比1.52%、志邦占比1.17%等。
当前家居行业正迎来大分化时代，如何降低地产行业影响，实现降本增效是每家企业均需思考的议题。不可否认的是，在这场行业供给侧改革风暴下，强者恒强特征将更加凸显，行业的中场竞逐“排位赛”已经拉开帷幕。
